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事项：

公司发布2023 年一季度报告，报告期内公司实现营业收入870.4 亿元，同比/环比分别+3.7%/-7.5%， 实现归母净利润186.1 亿元， 同比/ 环比分别-1.9%/+77.3%；实现扣非归母净利润185.3 亿元，同比/环比分别-0.5%/+55.3%，环比大幅提升主要由于四季度为公司习惯性计提减值报告期。

评论：

煤电主业保持平稳，运输及煤化工业务承压。煤炭：2023Q1 公司商品煤产量/销量分别为8010/10760 万吨，同比变化-0.9%/+1.8%，平均销售价格621 元/吨，同比-0.5%；电力：实现总发电量/总售电量分别为517.1/487.5 亿kwh，同比分别+10.6%/+10.8%，涨幅明显主要系2022 年新投运机组影响，平均售电价格0.4 元/kwh，同比+2.2%，两大主营业务奠定稳健基本盘。运输： 实现自有铁路运输周转量745 亿吨公里，同比+2.5%; 煤化工： 实现聚乙烯/聚丙烯销量为9.1/8.6 万吨，同比变化+0.3%/-0.7%。煤炭/电力/铁路/港口/航运/煤化工分别实现毛利率33.7%/16.1%/36.0%/43.2%/9.1%/7.2% ， 同比分别-1.8pct/+0.1pct/-12.7pct/-5.3pct/-17.4pct/-11.9pct。

高长协奠定稳定盈利，期货保值风险再削弱。供应宽松局面叠加中下游库存高企对市场煤价形成压制，2023 年煤价开启下行通道。截至4 月29 日，2023Q2秦皇岛Q5500 动力煤价格同比-14.8%。但公司煤炭主要以长协方式外售，2023Q1 年度长协/月度长协销售分别为57.5%/28.9%，合计约86.4%，煤价下行周期盈利仍将保持稳定。据Wind 数据，2023 年4 月长协价相比2022 年同期+0.4%，仍处于2017 年以来的历史高位。进一步地，公司同步公告将对本集团煤炭相关业务进行套期保值，预计动力煤期货交易总量不超过 960 万吨，下跌期间可规避存货跌价风险，上涨期间弥补采购缺口。

集团资产拟注入助力产能外延，在建电力储备丰富。以避免同业竞争为目的，公司拟收购控股股东国家能源集团下属若干生产/在建煤矿公司股权，煤矿生产能力及建设规模共计约 1600 万吨/年，剩余可采储量超过13 亿吨，集团资产注入助力公司再助公司实现煤矿产能外延；另据公司2022 年报披露，内蒙古新街台格庙矿区、新街一井等多个项目暨待或正处于开发建设中，产能新增势头强劲；电力业务方面，截至2022 年底有湖南岳阳电厂等多项目储备，若全部建设完成可新增装机量10.8GW，约为2022 年末装机容量的27%，充足的电力产能储备可助力公司抵御周期波动。

高分红叠加国资背景，估值提升空间可期。此前公司曾于2022 年9 月发布公告，承诺2022-2024 年度每年以现金方式分配的利润不少于归母净利润的60%，并于2022 年实现高达72.8%的股利支付率。2023Q1 公司实现经营活动产生的现金流量净额292.0 亿元，约为当期归母净利润的156.9%。充裕的现金流支撑公司持续践行高分红承诺；此外，公司具有强大的国资背景，实控人国资委通过国家能源投资集团间接持有公司69.5%的股份，在国企改革的大背景下公司估值有望进入新一轮提升通道。

投资建议：考虑到当前公司煤炭业务长协收益稳定，我们维持2023-2025 年归母净利润预期为755.06/765.17/786.56 亿元，对应PE 分别为8x、8x、7x。参考公司近三年历史估值，我们给予公司2023 年9 倍目标PE，对应目标价34.20元，维持“强推”评级。

风险提示：长协价格变动；在建产能投放不及预期；煤炭供给持续放宽。

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